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在我们的债券展望网络研讨会上，投资者提出了 8 个紧迫问题
1. 您对长期国债有何看法？总体而言，市场预计 10 年期美国国债今年将下跌。这会转化为长期债券的良好上涨空间吗？
虽然长期国债的情况有所改善，但我们发现短期国债更具吸引力。我们认为宏观形势并不能证明美联储降息是合理的。事实证明，美国经济对高利率具有弹性和持久性，我们预计可以避免经济衰退。与此同时，总体通胀率和核心通胀率仍然持续高位。我们认为美联储可能难以抑制通胀，通胀可能需要比预期更长的时间才能回落到政策制定者 2% 的目标。
因此，我们认为美联储不会提前降息，这与市场的定价相反（图 1）。如果没有降息和 10 年期 UST 下跌的空间，投资者可能会从债券价格的变动中看到长期债券的资本上涨空间不大。我们认为一年多的上涨可能主要是由收益率推动的。
图1：降息定价一直很激进。市场预计到 2024 年底将削减 5-6 次。
2. 考虑到未来 12 个月之后再投资风险可能会升高，团队会考虑什么样的期限组合？
目前我们认为再投资风险并不高。如果美联储按照我们的预期降息，我们预计降息幅度将是温和的，因为 1）我们对结构性因素支撑下的长期通胀上升的基本看法，以及 2）美国经济增长保持弹性并可能避免衰退。因此，如果降息幅度较小，短期收益率不太可能大幅下降，从而限制了再投资风险。
目前，我们继续看好短期债券，并看好一年期或以下的美国国库券。在主要央行迅速加息后，短期债券的收益率相对于历史和长期债券的收益率仍然较高。由于收益率曲线倒挂，短期国债的收益率也继续高于长期国债，这支撑了它们的吸引力。由于我们预计 2024 年利率将保持在高位，短期债券的收益率也可能在更长时间内保持支撑。
对于寻求短期债券投资的投资者，表 1 重点介绍了我们推荐的期限较短的较高质量发行人。
表 1：推荐的期限较短的新元 IG 级债券
问题
询问价格
到期收益率
成熟年数
ESRCAY 5.100% 26Feb2025 Corp (新加坡元)
100.23
4.88%
1.09
STRTR 3.750% 29Oct2025 Corp (新加坡元)
99.27
4.18%
1.76
SLHSP 4.500% 12Nov2025 公司 (新加坡元)
96.70
4.16%
1.80
GUOLSP 3.400% 10Aug2025 Corp (新加坡元)
98.82
4.20%
1.54
STRTR 4.100% 04May2026 Corp (新加坡元)
99.35
4.40%
2.28
资料来源：Bloomberg Finance LP、Bondsupermart、奕丰编译。
数据截至 2024 年 1 月 24 日。
3、 长期收益率再次上涨的支撑因素有哪些？我可以想象短期内收益率可能会出现反弹，但什么情况下收益率会回到5%甚至6%呢？
目前，主要政府收益率曲线出现倒挂，但我们认为，在两种情况下，曲线最终将正常化——1）短期收益率下降速度快于长期收益率，2）长期收益率上升速度快于短期收益率。在这两种情况下，我们认为第二种情况的可能性更高。
目前，市场预计通胀最终将回落至政策制定者 2% 的目标，但我们看到结构性力量在发挥作用。近年来，脱碳、政府支出增加和去全球化等因素加速发展，将增加长期通胀压力。由于通胀依然粘性，且市场意识到短期内不太可能实现 2% 的通胀目标，我们预计长期国债将会上涨。
我们认为，如果短期利率保持在 4-5%，在正常的倾斜国库曲线中，10 年期 UST 的公允价值为 6%。然而，这并不意味着投资者只应在 10 年期 UST 为 6% 时考虑长期国债。我们认为，如果 10 年期 UST 升至 5% 以上，特别是如果短期利率保持在当前水平（2 年期 UST 为 4.4%）或下降，那么它看起来会更具吸引力。投资者可以考虑逐步增加敞口。
图2：美国国债曲线仍严重倒挂
4. 您会推荐永续债吗？
与普通债券相比，永续债券（“perps”）似乎相对有吸引力，其收益率更高。然而，投资者应意识到非赎回风险，特别是在长期利率较高的环境下，如果发行人选择赎回并重新发行新债券，这可能意味着发行人的再融资成本更高。投资者应考虑在不赎回的情况下“到期期限延长”带来的额外久期风险。
鉴于我们认为利率将在更长时间内保持较高水平以及收益率再次攀升的潜力，由于久期和非赎回风险，我们对永续债券保持谨慎态度。对于正在考虑永续权益的投资者，我们建议选择那些在重置利率中嵌入了阶梯保证金的投资者，因为这会增加被追回的可能性。我们还建议选择信用质量较高的发行人，在利差保持较低的情况下提高可赎回性，从而降低再融资成本。
5. 什么是新兴市场硬通货债券？如果我们预计美联储将在 2024 年下半年开始降息，这将如何影响新兴市场债券？
硬通货债券通常以非本地货币发行，通常以美元或欧元等主要货币发行，这些货币被认为比本地新兴市场（“EM”）货币波动性较小。总体而言，美联储降息有利于新兴市场资产，包括硬通货债券和本币债券。首先，美联储降息支持新兴市场货币相对于美元走强，因为这给美元带来了下行压力。其次，降息往往会导致金融状况更加宽松，这往往会支持历史上新兴市场的经济增长。第三，如果新兴市场增长前景改善且财政压力因此下降，我们认为利差压缩的空间（债券价格的潜在上涨空间）。
6、 您推荐美元债时是否考虑了货币风险？如果是这样，它对建议有何影响？
是的，我们在推荐债券时会考虑货币风险。我们的建议以我们对各自货币的内部观点为指导。对于考虑投资美元债券的新加坡投资者来说，我们对美元新元配对的看法是我们所考虑的。目前，我们看好新元兑美元汇率，并预计前者相对于后者将小幅走强。虽然这带来了适度的货币风险，但相对于具有相似信用评级和久期的新元债券，美元债券往往会提供更高的收益率回升，我们认为这种回升通常可以弥补投资者承担的货币风险。
7. 您对中期新元债券（5-8 年）有何看法？如果投资者现在不投资中期债券并且收益率走低，他们会“错失良机”吗？
我们认为短期债券仍然提供最大价值，而在中期新元债券空间内，我们几乎看不到有吸引力的选择。在新元领域，中期期限的债券要少得多，同时，收益率与期限较短的债券相当，对额外期限的债券几乎没有什么提振作用。一般来说，我们观察到中期债券的收益率在 4.0% - 4.5% 左右，这是许多期限较短的债券所能提供的。
面对黯淡的机会，我们认为中期空间“不容错过”。尽管如此，对于热衷于这一领域的投资者来说，鉴于健康的银行资产负债表和相对较高的信用评级，我们更喜欢新元银行债券，尤其是期限较长的高级无抵押票据。
8. 就所涉及的风险而言，目前欧洲银行的新元 AT1 收益率是否合理？
我们认为，瑞士信贷 AT1 减记事件后价格下跌时，欧洲银行的新元 AT1 收益率最具吸引力。考虑到 AT1 债券的过高风险，当时的收益率是合理的。目前，我们认为收益率低估了 AT1 债券的风险，特别是在损失吸收方面，这可能反映出投资者可能低估了这种风险。我们认为，欧洲银行的新元 AT1 债券的收益率应该更高，并足以补偿损失吸收风险，这样我们才认为具有吸引力。投资者应该寻找初始利差较高（高于当前利差水平）的 AT1，因为这会激励银行使用更便宜的 AT1 工具进行再融资。
鉴于我们对 AT1 的负面看法，我们更喜欢欧洲银行的 Tier 2。以下（表 2）是我们推荐的一些欧洲银行 T2 新元债券。
表 2：推荐的欧洲银行新元二级债券
问题
询问价格
赎回收益率/到期日
赎回年数/到期日
债券信用评级（标准普尔/惠誉）
法国巴黎银行 5.250% 12Jul2032 Corp (新加坡元)
102.60
4.43% / 5.00%
8.47 / 3.46
BBB+/A-
ACAFP 5.250% 2033 年 9 月 7 日公司 (新加坡元)
102.40
4.67% / 4.76%
9.63 / 4.62
BBB+/A-
劳埃德银行 5.250% 2033 年 8 月 22 日公司 (新加坡元)
101.78
4.81% / 4.78%
9.58 / 4.58
NR/BBB+
CMZB 6.500% 24Apr2034 Corp (新加坡元)
105.50
5.23% / 5.54%
10.25 / 5.00
BB+（标准普尔）/ Baa3（穆迪）
资料来源：Bloomberg Finance LP、Bondsupermart、奕丰编译。
数据截至 2024 年 1 月 24 日。
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